从IPO造假频频出现到机构投资违规、违法内幕交易、“老鼠仓”屡禁不止，在A股市场大量股民选择“用脚投票”远离A股市场的同时，中国证券市场目前似乎正面临着前所未有的信用危机。接受《经济参考报》记者采访的多位业内人士认为，要消除A股市场的信用危机，需要包括监管者、上市公司、机构投资者等在内的市场参与各方摆正自己的位置，重塑市场的信心和信用基础。
分离
监管者需远离利益链
近期闹得沸沸扬扬的创业板三奥股份涉嫌造假上市事件，这也是继新大地之后的创业板第二起造假上市的案件。公开资料显示，今年5月18日，新大地经创业板发审委审核通过，但却于7月12日被终止审查。这也是继立立电子、苏州恒久、胜景山河之后，A股市场第四家已经成功过会、最终被终止上市的企业。新大地和三奥股份事件的发生，在引发了舆论对于企业造假上市的围剿的同时，也再次对发审机关的审核能力提出了质疑。
实际上，统计数据显示，截至8月12日，创业板已有105家上市公司公布了2012年上半年业绩报告，从净利润指标来看，上述企业上半年共计实现净利润44 .9亿元，较去年同期的40.0亿元小幅增长了12%。除此之外，更是有34家创业板上市公司净利润同比出现了下滑，恒信移动、菇木真甚至出现了亏损。
中国人保资产管理股份有限公司副总裁秦岭认为，监管的职责应当是维护证券市场秩序，打击伪劣，保护守法合规经营，保护投资者权益，确保证券市场公开、公正、公平的原则得到落实。而上市公司、中介机构、交易所、证券机构及其从业人员、投资者都是被监管对象。然而，在证监会主导新股发行审核的机制下，监管者从源头开始即陷入上市公司精心编制的利益链条，与被监管者形成了利益同盟。监管者既是裁判员又是运动员，证券市场的主体———上市公司当然无法受到有效的监管。
“首先要理顺监管部门和市场的关系。”中国政法大学资本研究中心主任刘纪鹏对《经济参考报》记者表示，从目前的情况来看，证监会本身在和市场的关系上，没有摆正监管和审批的关系，往往认为审批也是监管。刘纪鹏认为，证监会的精力应当更多地放在抓坏人身上，而不是去替股民“选美”。监管部门和市场的关系要正确地摆放，首当其冲要处理好证监会、交易所和中介机构的关系，监管部门要从目前做实质性的判断却又不负任何责任调整到做程序性的、真实性的判断上来。在发审委的问题上，刘纪鹏强调，要监审分离，下放发审、做实保荐、真实供求。
目标
上市公司需完善法人治理
除了造假上市的问题外，A股上市公司的法人治理结构和公司股权结构的不完善，以及由此引发的信息披露违规等行为的频频出现，也是投资者对证券市场失去信心的重要原因之一。以天方药业为例，就在近日，该公司被曝出在定向增发计划搁置两年未作说明的情况下，在公开资料中隐瞒22.3亿元的投资项目，而在暗中实施该项目，以期压低股价便于重组进行。
接受《经济参考报》记者采访的业内人士认为，应当治理A股尤其是创业板市场严重的家族企业“一股独大”现象，加强企业公司治理水平的提升。“在上市入口，监管部门就应该堵住一股独大的家族企业。”刘纪鹏对记者强调，必须要在上市的入口堵住一股独大的隐患，上市公司的股权结构必须达标，上市后第一大股东持股不能超过33%，二级市场上不论国企还是家族企业，持股比例超过33%的大股东的减持价格要进行预设，要让包括广大股民在内的投资者表决确定第一大股东转让股票的价格，这样也解决了信息披露的问题，上市公司的股东只有通过努力创造良好的业绩才能将股票卖出。
刘纪鹏表示，不论是国有企业还是民营企业，一股独大在中国上市公司中普遍存在，创业板95%的企业都是一股独大的家族企业，第一大股东上市前平均持股在56%，最高达98%，上市后也平均在45%，最严重的甚至在70%以上，这些一股独大的家族企业，通过在二级市场高抛低吸，回避窗口期，等待解禁流通后减持套现，票面价格一块和三五十块的上市价格相比，再跌都可以赚到钱，这样的股票目前正大量潜伏在中国资本市场中。
海通证券首席经济学家李迅雷也表示，目前有的公司上市就是一个包装过程，假冒伪劣的东西不少。有的虽然是进入世界500强的大公司，但透明度不够，一股独大现象明显，普通投资者没有话语权，其回报也很低。因此，监管者的作用就应该更多从公司治理的角度去维护市场的三公原则。
武汉科技大学金融证券研究所所长董登新也对记者表示，上市公司与证券中介的法人治理、诚信建设及法治建设，将是下一步改革的重大目标与任务，其中，已经起步的分红政策导向措施，还有待进一步完善与细化。
接受记者采访的专家还普遍认为，除了提升上市公司的公司治理水平之外，对于中介机构———券商、会计师事务所和律师事务所，也应当切实的加强监管力度，对其失职甚至是恶意串通造假上市的行为更要进行严惩，提高其违法成本。
本色
机构投资者回归价值投资
从成熟国家的市场来看，机构投资者才是市场的主导力量，也是稳定市场的中坚力量。而在A股市场，机构投资者不仅在市场上处于边缘化的位置，其行为也越来越散户化，在一定程度上对市场的剧烈波动负有责任。接受《经济参考报》记者采访的专家认为，应当大力培育机构投资者的力量，同时在制度设计上进行改革，促使机构投资者更多的进行价值投资和长期投资。
日信证券认为，A股市场参与主体存在着结构性缺陷。近几年随着限售股不断解禁，市场流通市值迅速扩张，机构投资者管理的资金占流通市值的比重下降到9%左右。相对稳定的中长期投资者，包括保险机构和公募基金等，对市场的控制力和影响力不断减弱，对长期价值理念的塑造力也在快速减弱。在这种情况下，更容易受市场情绪驱动的其他投资者会对市场产生更大的影响。
刘纪鹏建议，考虑到中国的特殊情况，主板市场应当不批准任何借壳买壳，规定一个时限，要求上市公司依靠自己的力量整改解决。“我建议2013年1月1日以前还允许买壳重组。从2013年1月1日至2015年1月1日，对于企业非重组式的扭转颓局给予时间，达不到以后果断落闸退市。在预期明确之后，就没有人敢炒ST股。”他说。
经济学家华生认为，只要监管部门明确，在未来的一段时间过后，A股凡是没有产业内容的，不属于同行业并购的，就不再批准，这样的话垃圾类的股票就会自然而然退出市场。华生还强调，在再融资的问题上，也应当市场化，这样才能有真正的产业并购，才能激活蓝筹市场，而现在A股的实际情况是垃圾股并购而蓝筹不并购。
董登新则建议，应当大力发展公司债市场及场外市场(OTC)，为企业和投资者提供多元化投融资渠道，培育多样化长期机构投资者。同时，应当有效推进中国证券市场的对外开放，引入更多的境外合格的机构投资者，如果国内不让设立国际板，就应该尽早开通港股直通车，让境内投资者也能跨市场组合投资，以规避单一A股市场的周期性风险。
叶檀：资金退还制 让造假上市的公司吐出欺诈金
监管部门已经意识到，失信是中国证券市场的顽疾，是打击投资者信心、产生证券折价、鼓励证券市场投机的根本原因。
证监会主席多次提出，对市场违法失信“零容忍”。7月31日，证监会发布中国资本市场首部诚信专门规章《证券期货市场诚信监督管理暂行办法》，颇有新意的规则包括：在日常监管和专项检查中重点关注违法失信记录较多的机构，在主板、创业板发审委、并购重组委等委员、专家遴选中，对有失信记录的“一票否决”等，使违法失信者成本提高、代价加大、受到制约。证监会将建立全国统一的“证券期货市场诚信档案数据库”，全面归集证券期货市场相关的监管执法、自律管理和司法等公共诚信信息，使市场参与主体的违法失信行为无处遁形。并推出诚信信息查询制度。而据称，近期证券业协会将发布实施 《自律管理措施和纪律处分实施办法》和《自律监察案件办理程序规则》，进一步明确协会自律惩戒措施的种类以及各自的适用范围、适用原则。
这是治理失信行为的攻坚战。证券市场尤其是股票市场已经形成投机与失信文化，失信者此前所获得收益远远超过成本。治理失信的手段，如一票否决制等，比以往有了长足的进步，更重要的是，让失信者承担经济代价。
但如果企业上市圈了钱之后，发现其造假行为应该怎么办？其中牵涉到利益博弈，如绿大地等公司上市圈走钱之后被发现造假，此时退市将对受到蒙蔽的普通投资者造成巨大损失，出于保护自身利益的需要，他们也会反对退市。近期的如ST股退市新规涨跌幅限制受到抨击，闽灿坤B退市风险引发群情激愤，就是典型的案例。这些反对者有可能在指责中国股市缺乏退市机制时群情激愤，但牵涉到自身利益，他们绝不会泰然处之，捍卫自身利益是天然选择。如此，监管者面临悖论，如果真枪实弹抓退市、抓失信者，有可能树立太多敌人。
建立公平的利益博弈平台，建立投资者保护机制，是最好的选择。
包括笔者在内，常常有人士羡慕香港证监会处罚洪良国际的案例，这则经典案例显示监管者应该怎样严惩造假上市圈钱者、维护投资者的权益。洪良国际因造假嫌疑，被停牌两年，后该公司与香港证监会达成协议，按2010年3月30日，即被香港证监会勒令停牌时每股报价2.06港元，回购公司股份，向股东赔偿10.3亿港元，公司的大股东不能借此出售持股。而兆丰资本未能就洪良国际上市履行保荐人职责，决定撤销兆丰资本就机构融资提供意见的牌照，并罚款4200万港元，这是历年来对保荐人的最高惩罚。
洪良国际的股东是幸运的，在上市之初公司因造假嫌疑账户就被冻结，如果大股东已经使用了大部分资金呢？相形之下，绿大地在A股市场通过上市共融资3.46亿元，其保荐人联合证券(现华泰联合证券)获得1700万元保荐承销费用，深圳鹏城会计师事务所收获了110万元的审计费用，四川天澄门律师事务所也从中收取了80万元的律师费用。虽然公司原董事长等受到一定制裁，但相应的中介、股民被骗的资金却没有金色降落伞的保护，这些投资者当然不愿意绿大地退市。
由于A股市场仍然存在不菲的资产溢价，想尽各种办法闯关以求一逞者层出不穷，700家左右的公司排队等待上市。最新的涉嫌造假案例是三奥股份，新大地造假未能成功，但造假手法却形似抢劫，三奥股份可能成为得逞的公司。该公司的主要客户竟然都是同行业的竞争对手；成本低得匪夷所思，经营费用、管理费用占比低得离谱，甚至只有同行的一半；然而财务费用又高得离谱，竟然是同行的3倍多；该公司毛利率高达近35%，在行业中位列中上水平，如此高的毛利率竟然是在缺乏技术资质和能力、不做事只垫资的情况下实现的。这家企业，在保荐人、会计师、律师的保驾护航下，于2012年4月12日预披露，于5月18日通过审核，正在等待上市。拟发行1670万股，发行后总股本6670万股，数亿元的资金又将被疑似造假者笑纳。
面对这样的公司，监管层必须祭出铁拳。对于募集资金专户监管，三年内业绩变脸即退还所募资金，绝不允许大股东与其他原始人股东在三年以内套现，对中介机构参与造假或者污职人员实行一票否决制。通常而言，造假上市的企业最希望的就是尽快套现，三年时间是这些公司的紧箍咒。
通过资金退还制，让造假上市公司吐出“欺诈金”，投资者的利益才能得到最大的保护。
